豊田織機TOB不成立の危機　トヨタへの影響と株価の今後を解説

豊田自動織機のTOB（株式公開買付け）は、2026年2月24日現在、事実上の不成立の危機に直面しています。トヨタグループの源流企業である豊田自動織機を非公開化するこの計画は、米国の大手アクティビストファンドであるエリオット・インベストメント・マネジメントの強硬な反対によって深刻な応募不足に陥りました。2026年2月12日時点での応募率はわずか33.10%にとどまり、成立に必要な42.0%には遠く及ばない状況です。この事態はトヨタ自動車の株価にも影を落とし、グループ全体の資本再編の行方に大きな不確実性をもたらしています。本記事では、豊田自動織機TOBの全容と不成立に至る背景、1株26,000円超とされる企業価値評価の根拠、トヨタ自動車や日本市場への影響、そして今後の株価動向と展望について詳しく解説します。

豊田自動織機TOBの概要と非公開化の目的

豊田自動織機のTOBとは、トヨタ不動産の関係会社であるトヨタアセット準備株式会社を買付主体として、豊田自動織機の株式を公開買付けにより取得し、同社の上場廃止（非公開化）を実現するための資本再編計画です。当初のTOB価格は1株当たり16,300円に設定されましたが、2026年1月中旬に18,800円へと15%引き上げられました。この引き上げは、市場からの強い反発を受けた異例の譲歩でした。

このTOBの根本的な背景には、トヨタグループ内に長年存在してきた「持ち合い株式」の問題があります。豊田自動織機はトヨタ自動車をはじめとするグループ各社の株式を大量に保有する一方、トヨタ自動車も豊田自動織機の筆頭株主として約24.6%の株式を保有しています。この相互持ち合い構造はROE（自己資本利益率）を押し下げ、コングロマリット・ディスカウントの最大の要因として機関投資家から厳しく批判されてきました。東京証券取引所が「資本コストや株価を意識した経営」を強く要請する中で、この非効率な資本構造の解消がグループの最重要課題となっていたのです。

豊田自動織機の歴史的な位置づけとトヨタグループの関係

豊田自動織機はトヨタグループの「源流企業」であり、グループの精神的支柱ともいえる存在です。創業者の豊田佐吉は生涯を織機の発明に捧げ、1890年に「豊田式木製人力織機」を発明したことに始まり、1924年には世界最高水準の「無停止杼換式豊田自動織機（G型）」を完成させました。この画期的な発明を量産するため、1926年に愛知県刈谷市に株式会社豊田自動織機製作所が設立されたのです。

同社の歴史で画期的だったのは、1929年にイギリスのプラット社とG型自動織機の特許権譲渡契約を締結したことです。この契約で得た莫大な資金が、佐吉の長男である豊田喜一郎による自動車開発の原資となりました。豊田自動織機内に設立された自動車部が独立し、現在のトヨタ自動車へと発展を遂げています。つまり、歴史の系譜において豊田自動織機はトヨタ自動車の「生みの親」にあたる存在です。

しかし、事業規模や時価総額ではトヨタ自動車が圧倒的に巨大化し、いわゆる「親子逆転」の構造が長年にわたって固定化されました。現在の豊田自動織機は、マテリアルハンドリング（フォークリフトや自動倉庫システム）分野で世界トップのシェアを持ち、売上の約80%を稼ぎ出すグローバル企業に成長しています。自動車部品事業やカーエアコン用コンプレッサー、エレクトロニクス分野でも世界トップクラスの実績を誇り、単なる持ち株会社ではなく、強固な本業を有する優良企業です。

TOBスキームの構造とグループ内賛同の状況

本TOBのスキームは極めて複雑な構造となっています。トヨタ自動車は約24.6%の株式を保有する筆頭株主でありながら、TOBには直接応募しないという枠組みが設定されました。TOBが成立して少数株主を排除するスクイーズアウト手続きが完了した後に、トヨタ自動車が保有する株式のすべてを自己株式取得等の枠組みで売却するという条件です。

一方、グループ中核企業であるデンソー（4.93%保有）、豊田通商（5.09%保有）、アイシン（2.19%保有）の3社は、保有する豊田自動織機株式のすべてについてTOBに賛同し応募する意向を表明しました。これらグループ賛同分を合算すると17.6%です。TOB成立の最低条件は発行済み株式の42.0%の取得であるため、グループ外の一般株主や機関投資家から残り24.4%を確保する必要がありました。

このスキームには、創業家やグループ中枢の強い影響下にある未上場企業が、豊富な資産価値を持つ優良企業を不当に安い価格で非公開化しようとしているという利益相反の懸念が存在しています。市場での段階的な株式売却による株価下落リスクを回避し、「身内」で資本移動を完結させたいという意図が透けて見えるこの構造は、外部の機関投資家にとってガバナンス上の重大な問題を含むものでした。

エリオット・インベストメント・マネジメントの徹底抗戦

トヨタグループの非公開化計画に真正面から立ちはだかったのが、エリオット・インベストメント・マネジメントです。1977年にポール・シンガーによって設立された同ファンドは、2025年6月30日時点で約761億ドルという巨額の資産を運用しており、継続的に運用されているファンドとしては世界で最も歴史のあるもののひとつです。公的年金や政府系ファンド、大学の基金、慈善財団などが資金の出し手に名を連ねており、長期的な企業価値向上を追求する機関投資家としての側面も有しています。

エリオットは、2025年に非公開化観測が報じられたタイミングで豊田自動織機株式を大量に取得し始めました。2026年2月5日の変更報告書提出時点で保有比率を6.65%にまで高め、同社の最大の独立系株主として存在感を示しています。

2026年1月15日から開始された改定後のTOB（1株当たり18,800円）に対し、エリオットは「Elliott’s Perspectives on Toyota Industries」と題する50ページ超の詳細なプレゼンテーション資料を公開しました。現在のTOB価格が豊田自動織機の価値を極めて著しく過小評価していると断じ、自身が応募しないことに加えて、他のすべての株主に対しても応募しないよう強く推奨するという異例の声明を発表したのです。エリオットの最大の武器は、感情的な反発ではなく、SOTP（事業別評価の合算）分析という冷徹な財務モデリングに基づく圧倒的な論理性でした。

SOTP分析が示す豊田自動織機の適正価値「1株26,000円超」

エリオットが展開した反対キャンペーンの核心は、SOTP（Sum-of-the-Parts）分析による企業価値算定です。2026年1月16日時点における豊田自動織機の本源的純資産価値は、TOB価格の18,800円を約40%上回る1株当たり26,000円超に達するとされています。

評価項目	1株当たり価値	内容
政策保有株式（税引後）	約20,300円	トヨタ自動車等の保有株式（市場価値約5.3兆円）から税効果を差し引いた価値
営業事業（本業）	約8,200円	マテリアルハンドリング事業等を同業他社比較で評価
財務調整	約マイナス2,500円	有利子負債・販売金融負債・年金債務等の控除
合計（本源的純資産価値）	約26,000円超	TOB価格18,800円を約40%上回る水準

特に注目すべきは、保有株式の税引後価値だけで約20,300円と、TOB価格の18,800円を上回っている点です。これは、世界トップクラスのフォークリフト事業をはじめとする本業の価値が実質的に「ゼロ」と見なされるに等しい状況を意味しています。本業の評価にあたっては、ドイツのキオン・グループやユングハインリッヒといったグローバル同業他社のEBITDAマルチプル（事業価値評価倍率）を用いた比較分析が行われ、豊田自動織機の圧倒的な市場シェアと高い収益性が適正に反映されています。保有株式群の算定においても、単に時価を合算するのではなく、株式売却時に生じるみなし配当課税や法人税等の税効果を厳格に差し引いた保守的な見積もりであり、財務的な合理性は極めて高いものです。

独立路線（Standalone Plan）が描く企業価値40,000円への道筋

エリオットの主張はTOB価格の引き上げ要求にとどまりません。本件TOBを否決し、豊田自動織機が上場企業として独立を維持する「Standalone Plan（独立路線）」こそが、すべての株主にとって最善の選択肢であるとの提案がなされています。

この独立路線の骨格は、長年放置されてきた非効率な資本構造の抜本的な改革です。保有する政策保有株式（持ち合い株式）の全量を一定期間かけて段階的に市場で売却し、完全に解消することが求められています。そこから得られる数兆円規模の売却資金は、自社株買いや特別配当による株主還元、そして自動化ロジスティクス分野や次世代テクノロジーへの戦略的投資に充当すべきとされています。加えて、投資家とのコミュニケーションの改善や独立した外部視点を取り入れたコーポレートガバナンスの近代化を断行することで、市場から不当に割り引かれている「コングロマリット・ディスカウント」の完全な払拭が見込まれます。

この独立路線が完全に実行された場合、2028年までに豊田自動織機の本源的純資産価値は1株当たり40,000円を突破するという明確な道筋が示されています。この数字はTOB価格の18,800円に対して120%以上の上昇余地を意味しています。目先のわずかなプレミアムで利益を確定させるよりも、中長期的な企業価値向上に賭けるほうが合理的であるというこのシナリオは、多くの機関投資家がTOBへの応募を見送る強力な根拠として機能しました。

深刻な応募不足が招いたTOB期間の異例の延長

エリオットの精緻な分析と反対キャンペーンは、資本市場のセンチメントを決定的に変えました。当初の公開買付期間の最終日であった2026年2月12日13時時点で集計された応募株券等の数は約99,445,000株で、所有割合は33.10%にとどまりました。成立ラインの42.0%には大きく及びません。グループ賛同分の17.6%を差し引くと、一般の機関投資家や個人株主からは実質的に15.5%程度しか集まらなかった計算です。エリオットが6.65%以上の株式を固く保持して徹底抗戦の構えを崩さない中、他の多くの投資家も18,800円での売却を明確に拒否した結果がこの数字に表れています。

この絶望的な応募状況を受け、公開買付者であるトヨタアセット準備株式会社は2026年2月12日付で買付条件等の変更を発表しました。買付期間を3月2日（月曜日）まで延長し、全31営業日という異例の長期戦に持ち込む決定を下したのです。決済の開始日も2月19日から3月9日へと大幅に延期されました。

この遅延は関連する法的手続きにも連鎖的な影響をもたらしています。豊田自動織機はスクイーズアウトを決議するための臨時株主総会の基準日を当初2月19日に設定していましたが、TOB期間の延長により維持できなくなり、2月16日付で基準日を3月9日に再設定するという異例の措置に追い込まれました。

ここで極めて重要なのは、トヨタ側が期間延長の発表文書の中で買付価格18,800円の変更はないと明言している点です。価格を据え置いたまま期間だけを延長しても、エリオットをはじめとする機関投資家が態度を軟化させて応募に転じるインセンティブは皆無に等しいのが実情です。この延長は不成立という結末の先送りに過ぎないとの見方が市場では支配的です。

TOB価格を凌駕する株価が物語る市場の判断

通常、TOBの対象となった企業の株価は、買付価格と同水準かわずかに下で推移するのが金融市場のセオリーです。しかし豊田自動織機の株価には、このセオリーが全く当てはまっていません。2026年2月24日午前9時過ぎの取引で、同社の株価は20,210円を記録しました。TOB価格の18,800円を約7.5%も上回る水準であり、これは明らかな異常事態です。

この株価水準は、資本市場の参加者がもはや「18,800円でのTOB成立」というシナリオを織り込みから除外していることを明確に示しています。投資家たちは、3月2日の期限でTOBが不成立となった後、独立路線のもとで政策保有株式の売却や大規模な自社株買いが実行され、企業価値が26,000円、さらには40,000円へと飛躍するシナリオに資金を投じているのです。あるいは、トヨタ側が最終盤でさらなる買付価格の引き上げに踏み切るというわずかな可能性を評価している面もあります。

この株価の堅調さを支えているのは需給要因だけではありません。豊田自動織機は2026年2月3日に発表した決算において、マテリアルハンドリング事業のグローバルな好調を背景に、今期（2026年3月期）の最終利益見通しを従来予想から6%上方修正しました。テクニカル指標の面でも、2月3日にMACDの買いサインが点灯し、2月9日にはパラボリックが買い転換するなど、強気のシグナルが相次いで確認されています。現在のPERは約32.0倍、PBRはちょうど1.00倍ですが、時価5兆円を超える政策保有株式の含み益を考慮すれば、実質的なPBRは著しく低い水準にとどまっています。業績という確固たる実体を伴っているからこそ、株価は18,800円という人為的な上限を軽々と突破し、20,000円台を力強く航行しているのです。

トヨタ自動車の株価への波及とグループ再編の行方

豊田自動織機を巡る混乱は、トヨタ自動車（証券コード7203）の株価にも波及しています。本件の不透明感が高まる中で、トヨタ自動車の株価は前日比マイナス圏での推移や続落が見られ、やや弱含みの展開です。為替動向やグローバルな電動化シフトの遅れ懸念といったマクロ要因に加え、グループ再編の中核である豊田自動織機の非公開化が頓挫するリスクが重しとなっています。トヨタ自動車のPBR（実績）は1.22倍程度であり、グローバルな巨大企業としては資本効率の改善が引き続き課題です。

仮に3月2日をもってTOBが正式に不成立となった場合、トヨタグループが描いていた「身内での段階的な資本移動による持ち合い解消」というグランドデザインは完全に白紙に戻ります。本件TOBに関連して、トヨタ自動車、デンソー、アイシン、豊田通商の4社が計画していた自己株式公開買付け等の付随的な資本移動も、すべて前提条件を喪失し無効となります。

これは単なるスケジュールの遅延にとどまりません。「未上場の関係会社を用いた不透明な価格での非公開化」という手法そのものが、グローバルな資本市場から明確に否定されたことを意味しています。今後のグループ再編においては、独立少数株主の経済的利益を最大限に尊重し、より透明性の高い市場価格での取引を選択する必要に迫られます。グループ再編のコストは大きく跳ね上がり、そのプロセスは外部の厳しい監視下に置かれることになります。

コーポレートガバナンスの観点から見た本件の歴史的意義

本件は、日本市場全体のコーポレートガバナンスの成熟度を測る歴史的な試金石となっています。仮に不透明なプロセスと過小評価された価格での非公開化が強行されるようなことがあれば、日本政府や東京証券取引所が推進してきた「少数株主保護」の取り組みが形骸化しているというメッセージを海外投資家に発信しかねません。

本件では、対象企業の特別委員会の実効性や外部財務アドバイザーが提出したフェアネスオピニオン（公正性意見）の妥当性に対して、根本的な疑義が呈されています。アドバイザーの報酬体系がTOB成功を条件とする成功報酬に偏っている場合、真に独立した客観的な価値算定が行われているのかという構造的な歪みが問題視されているのです。こうしたガバナンス上の欠陥が放置されれば、韓国市場で深刻な問題となっている「コリア・ディスカウント」と同様の「ジャパン・ディスカウント」が定着し、日本市場への投資意欲を決定的に削ぐ事態につながります。

本TOBが市場の力によって不成立に追い込まれることは、「形ばかりの特別委員会や都合よく調整された算定書では、高度に論理武装したアクティビストと市場の監視を欺くことはできない」という健全かつ強力な前例として、今後の日本市場に大きな影響を及ぼします。

豊田自動織機TOB不成立後に予想される今後の展開

延長された公開買付期間の最終日は2026年3月2日です。33.10%という応募状況とTOB価格を大幅に上回る株価の乖離を踏まえると、不成立となる確率は極めて高い状況にあります。

TOBが不成立に終わった瞬間から、豊田自動織機の経営の主導権は実質的にエリオットをはじめとする一般株主に移行します。独立路線の即時実行として、経営の独立性確保、トヨタ自動車やデンソーなどの政策保有株式の速やかな市場売却計画の策定、そしてその資金を原資とした過去最大規模の自社株買いの実施が強く求められることになります。

豊田自動織機の経営陣は、次回の定時株主総会という公の場で、グループへの忖度ではなくすべての株主の利益を最大化するという「資本の論理」に基づいた対応を迫られます。経営陣が資本効率の改善要求に抵抗した場合、エリオットは6.65%の議決権を背景に、取締役選任議案への反対や独立社外取締役の選任を求める株主提案など、プロキシーファイト（委任状争奪戦）に発展する可能性があります。エリオットは過去にフィリップス66をはじめとする大企業で取締役会の刷新を要求してきた実績があり、中途半端な妥協に応じる姿勢は見られません。

結果として、トヨタグループが目論んだ持ち合い解消は、痛みを伴わない穏やかな内部処理ではなく、市場の荒波の中で企業の真の価値を世界に問う急進的な再構築プロセスへと強制的に移行することになります。

まとめ：豊田自動織機TOBが日本市場に突きつけた課題

豊田自動織機の非公開化TOBは、2026年2月24日現在、未曾有の危機に直面しています。SOTP分析に基づく1株26,000円超という適正価値と、2028年に向けた40,000円への独立路線は、18,800円という買付価格の不十分さを数字で明確に示しました。2月12日時点での33.10%という応募率、3月2日への買付期間延長、そして20,210円という市場株価のすべてが、市場がこのTOBに事実上の不信任を突きつけていることを物語っています。

本件の帰結は、豊田自動織機一社の問題にとどまりません。トヨタグループ全体の資本再編の方向性と、日本市場におけるコーポレートガバナンスの実効性を左右する歴史的な意味を持っています。強固な事業ファンダメンタルズと莫大な含み益を背景に持つ豊田自動織機の真の資産価値は、グループの都合や歴史的なしがらみによって不当に低く評価されることが許されない時代に入りました。「企業価値の最大化とすべての少数株主の利益保護」は、もはやスローガンではなく、グローバル市場で生き残るための絶対条件であることを、本件は改めて日本の企業社会に突きつけているのです。